Finanse Behawioralne dobre.doc

Człowiek ekonomiczny – wraz z napływem nowych informacji potrafi automatycznie zaktualizować prawdopodobieństwo zajścia danych zdarzeń, oraz zachowuje się zgodnie z założeniami normatywnej teorii oczekiwanej użyteczności.  Inwestor który właściwie oszacowuje prawdopodobieństwo i podejmuje decyzje zgodnie ze swoimi preferencjami, stosując je konsekwentnie, jest inwestorem racjonalnym.

Zakład Pascala – czy korzystniej jest być osoba wierzącą czy niewierząca?

Lepiej być osobą wierzącą bo jak Bóg istnieje to wtedy mamy życie wieczne a jak nie istnieje to tracimy tylko czas na praktyki religijne. A jak jesteśmy niewierzący to jeśli istnieje to jesteśmy potępieni(tracimy wszystko) a jak nie istnieje to nie dzieje się nic, więc bardziej tracimy jak jesteśmy niewierzący.

Paradoks petersburski – człowiek przy podejmowaniu decyzji dąży do maksymalizacji oczekiwanej użyteczności a nie wartości. Podmiot będzie starał się maksymalizować pożytek lub zadowolenie a nie oczekiwaną wartość.

Im więcej posiadamy tym mniej cieszymy się z każdej dodatkowej rzeczy. Radość z zarobionej pierwszej złotówki maleje wraz ze wzrostem posiadanego majątku.

Hipoteza racjonalnych oczekiwań – podmioty nie popełniają błędów popełnianych w prognozach popełnianych poprzednio. Krytyka mówi o tym, że nie wszyscy są na tyle inteligentni żeby racjonalnie odbierać informacje, wszyscy musieliby być wybitni w analizie modeli ekonomicznych. Jej alternatywą jest podejście adaptacyjne, które zakłada przyzwyczajenie się do określonych wielkości niektórych zmiennych. Skoro kurs akcji rośnie 5 sesji z rzędu to na następnej też wzrośnie.

Rodzaje skłonności do ryzyka:

• Awersja do ryzyka – inwestor wybierze mniejszą wartość oczekiwaną tak aby nie ponosić zbyt dużego ryzyka
• Neutralny stosunek do ryzyka – dokonuje wyboru na podstawie oczekiwanej wartości a nie użyteczności
• Wysoka skłonność do ryzyka – wybiera opcje z niższą wartością oczekiwaną i wyższym ryzykiem w nadziei otrzymania dużej wygranej.

W ekonomii behawioralnej stwierdza się, że ludzie zachowują się przeciętnie w sposób nie do końca racjonalny z powodu krótkowzroczności, niedostrzegania długookresowych korzyści, chęci osiągnięcia szybkich zysków oraz braku siły woli do postępowania zgodnego z zasadami podręcznikowymi.

Błądzenie logiczne inwestorów wynikające z nadmiaru informacji albo ich błędnej interpretacji

• Inwestorzy są podatni na wpływ zbiorowości
• Utrata określonej sumy jest bardziej dotkliwa niż zysk równy tej sumie
• Przykładanie emocjonalnej wagi do ceny zapłaconej za akcje
• Zbytnia pewość siebie à zbyt częste transakcjeàtracenie kasy na prowizje
• Większy optymizm jak cena rośnie i większy pesymizm jak spada
• Chętniej sprzedają akcje przynoszące zyski niż kupują akcje na których tracą

Podział finansów behawioralnych:

1. Analiza zachowań jednostek

• Teoria perspektywy
• Efekt predyspozycji
• Heurystyki

2. Analiza zachowania rynku

• Anomalie sezonowe
• Anomalie fundamentalne
• Anomalie związane z nadreaktywnością rynku

Teoria perspektywy

• Jednostka dąży do maksymalizacji sumy użyteczności – tylko że suma użyteczności nie jest równa matematycznie wyznaczonemu prawdopodobieństwu
• Stworzona przez Kahnemana i Tverskiego
• Ludzie przyjmują wydarzenia ekstremalnie nieprawdopodobne za niemożliwe a ekstremalnie prawdopodobne za pewne
• Wydarzenia bardzo nieprawdopodobne są przeceniane a bardzo prawdopodobne są niedocenianie.
• Wyjaśnia efekt niestałości preferencji człowieka dokonującego wyborów dotyczących zysków i strat
• Teoria perspektywy przewiduje, że preferencje decydentów będą zależały od tego jak sformułowany zostanie problem. Jeśli punkt odniesienia dobierzemy tak, że wynik podjętej decyzji odczuwany będzie jako zysk, funkcja wartości będzie wypukła i decydent wykaże awersję do ryzyka. Jeśli natomiast punkt odniesienia ustawimy tak, że wynik podjętej decyzji odczuwany będzie jako strata, decydent wykaże skłonność do ryzyka. Np. Mamy do wyboru opcje A w której mamy pewną wygraną 500 i B wygraną 1000 z p=50% wybieramy wtedy A ale jeżeli mam A – pewna strata 500 B- strata 1000 z p=50% to wybieramy wtedy B.
• Ludzie przeceniają w rzeczywistości niewielkie szanse wygrania dużej sumy. To zjawisko odpowiada, za sukcesy licznych loterii.
• Ludzie przeceniają niewielką szanse zaistnienia bardzo dużej straty. Na tym fenomenie bogacą się towarzystwa ubezpieczeniowe na całym świecie

Model normatywny – ideał myślenia, który prowadzi do optymalnych rezultatów oraz opisuje prawa jakimi powinny kierować się jednostki racjonalne.

Model deskryptywny – opisuje rzeczywiste zachowania jednostek.

Efekt pewności – polega na przewartościowaniu zdarzeń pewnych w stosunku do wysoce prawdopodobnych. Redukcja prawdopodobieństwa o tę samą wartość przynosi większą dolegliwość dla inwestora, gdy dotyczy pewności niż wtedy gdy dotyczy jakiegoś innego prawdopodobieństwa. Jak prawdopodobieństwo spadnie ze 100% do 90% to bardziej to odczujemy niż np. z 50% na 40%

Przewartościowanie niskich prawdopodobieństw – jak mamy bardzo małe prawdopodobieństwo to ludzie wolą wybrać większa wygraną która jest mniej prawdopodobna niż odwrotnie mimo, że zgodnie z teorią normatywną powinni kierować się prawdopodobieństwem. Ludzie wolną ponieść niewielką pewną stratę (koszt polisy) aby zabezpieczyć się przed dużo większą stratą, która jednak jest bardzo mało prawdopodobna.

Efekt odwrócenia – odwrócenie preferencji przy przejściu od loterii w których można zyskać do loterii w których można stracić. Efekt ten wywołuje awersję do ryzyka w dziedzinie zysków i skłonność do ryzyka w dziedzinie strat. Wolimy pewny choć mniejszy zysk i tym samym większą choć niepewną stratę.

Efekt izolacji – różne formy prezentowania danego problemu mają wpływ na decyzję. Jest to niezgodne z założeniem niezmienności preferencji.

Malejąca wrażliwość na zmiany – różnica pomiędzy zyskiem 100zł a 200zł wydaje się większa niż pomiędzy 1100zł a 1200zł.

Awersja do strat – Straty bolą bardziej niż cieszą zyski. Straty odczuwane są ponad 2 razy bardziej niż odpowiadające im kwotowo zyski co ma potwierdzenie w kształcie funkcji wartości.

Istnieje pogląd, że obie teorie są potrzebne. Teoria oczekiwanej użyteczności aby scharakteryzować racjonalne zachowania a perspektywy żeby zrozumieć rzeczywiste zachowania.

Wiara w odwracanie się kursów akcji – inwestorzy oczekują w przyszłości niższych stóp zwrotu dla akcji drożejących i wyższych dla taniejących. Jest to związane ze zjawiskiem regresji do średniej. Sprawdza się to jednak tylko w długim okresie. Jeżeli inwestorzy wierzą w odwracanie się kursów w krótkim okresie to wtedy sprzedają akcje wygrywające i kupują przegrywające.

Kontrarianizm (strategia inwestycyjna) – strategia polegająca na kupowaniu akcji o niskich stopach zwrotu w przeszłości i sprzedawaniu akcji o wysokich stopach zwrotu.

Teoria żalu – inwestorzy przetrzymują akcje tracące na wartości żeby nie odczuć żalu jak się odbiją i sprzedają akcje rosnące żeby nie odczuwać żalu jak kurs zacznie spadać. Kiedy cały rynek spada to inwestorzy czują się lepiej jeżeli jednak spadają tylko akcje które posiadają to odczuwają silny żal spowodowany podjęciem niewłaściwej decyzji.

Pułapka żalu – jedynym motywem przetrzymywania akcji spadających jest  wyczekiwanie na moment kiedy wrócą do ceny nabycia.

Hipoteza samousprawiedliwienia – ludzie tkwią przy swoich postanowieniach dlatego bo odczuwają potrzebę usprawiedliwienia wcześniej podjętych decyzji ponieważ nie chcą się przyznać, że źle ulokowali środki i tkwią w pułapce.

Zjawisku wzrostu zaangażowania – czekamy na autobus już dłużej niż byśmy doszli na piechotę, ale kontynuujemy czekanie.

Dysonans – każda niespójność pomiędzy dwoma przekonaniami tak, że z jednego wynika zaprzeczenie drugiego.

Efekt predyspozycji – skłonność inwestorów do zbyt szybkiego sprzedawania akcji drożejących i do zbyt długiego przetrzymywania akcji taniejących. Inwestorzy ulegają temu efektowi pomimo wielu czynników wpływających na decyzje inwestycyjne takich jak dywersyfikacja portfela, koszty transakcyjne.  Racjonalnie cena nabycia akcji nie powinna mieć wpływu na decyzje o sprzedaży akcji tylko przewidywanie wzrostu albo spadku w przyszłości. Takie założenie jest zgodne z klasyczną teorią finansów.

Teoria portfelowa zakłada, że sprzedaż następuje w dwóch przypadkach:

• Chęć zdywersyfikowania portfela
• Zwiększenie płynności finansowej

Interpretacje efektu predyspozycji:

• Zgodnie z S-kształtną f. wartości w teorii perspektywy inwestorzy sprzedają wzrastające i trzymają spadające ze względu na malejącą wrażliwość na straty/zyski
• Wiara w odwracanie się kursów akcji
• Efekt żalu
• Efekt predyspozycji oparty jest na teorii dysonansu a jego wyjaśnieniem jest hipoteza samousprawiedliwienia, która powoduje, że inwestorzy tkwią w pułapce

House Money effect – inwestorzy są skłonni do ponoszenia większego ryzyka po uprzednio osiągniętym zysku.

Zniekształcenia heuterystyczne

Heurystyka jest nauką mówiącą o zastosowaniu skrótów myślowych które mózg wykorzystuje, czasem zbyt szybko

• Nadmierna pewność siebie – ludzie dlatego kupują kupony lotto bo myślą „to ja wygram” mimo, że każdy ma równe szanse. Przekonanie co do trafności swoich decyzji powoduje do dokonywania transakcji zbyt często co w efekcie jest mniej zyskowne
• Przesadny optymizm – przesadne mniemanie o swoich umiejętnościach inwestycyjnych
• Efekt wielkości liczb- porównywanie ceny akcji w czasie, jeżeli kurs obecny jest niski w porównaniu do historycznego to myślimy, że wzrośnie. Okrągłe poziomy indeksów mają znaczenie w oczach inwestorów. Jak WIG20 przebije od dołu np. 3000 to oczekuje się dalszych wzrostów chociaż nie ma ku temu realnych podstaw
• Dostępność informacji – podświadomie wybieramy informacje potwierdzające naszą decyzje inwestycyjną a zaprzeczające są pomijane. Dodatkowo chętniej przyjmujemy informacje ogólnie dostępne.
• luzja kontroli – wolę sam wybrać numery lotto niż żeby maszyna to zrobiła. Kilka razy miałem udane transakcje to zaczynam ufać w swoje umiejętności i myślę, że kontroluję rynek a nie, że był to czysty przypadek. Iluzja kontroli ma miejsce jeżeli ludzie uznają, że dane zdarzenie ma większe szanse powodzenia gdy myślą, że mają na nie jakikolwiek wpływ
• Heuterystyka afektu – mając małą ilość informacji ocenia się że im większe ryzyko tym mniejszy zysk co jest nieprawdą. Jest to kierowanie się emocjami a nie rzeczywistością. Dodatkowo jest to sprzeczne z założeniami wyceny modelu dóbr kapitałowych który obrazuje dodatnią zależność między ryzykiem a stopą zwrotu.
• Nadmierne przywiązanie- jeżeli trwa trend wzrostowy wszyscy chętnie się do niego przystosowują i kupują, jak zaczyna się odwracać to traktują to jako korektę a nie początek spadkowego i dalej kupują, dopiero po kilku sesjach spadkowych zaczynają wierzyć w trend spadkowy
• Mentalne księgowanie – traktowanie każdej pozycji oddzielnie a nie całego portfela jako inwestycji Kiedy zakupione akcje spadają to inwestor traktuje to jako oddzielny rachunek. Nie jest w stanie sprzedać tych akcji nawet w sytuacji jeżeli pojawia się inna okazja do zainwestowania zamrożonych pieniędzy.  Albo jak ktoś odkłada na remont i w między czasie chce kupić samochód. Bierze na ten cel kredyt zamiast skorzystać ze zgromadzonych środków bo są one przeznaczone na inny cel.
• Pułapka reprezentatywności – np. jak analizujemy fundusze to zawsze weźmiemy taki który w przeszłości sobie dobrze radził a nie taki który spadał bo zakładamy, że uda mu się to powtórzyć. Albo kupujemy akcje które rosną od kilku sesji myśląc, że dalej będą rosły.

Niestałość preferencji – jeżeli inwestorzy osiągnęli zysk to niechętnie podejmują większe ryzyko czekając na dalsze wzrosty tylko zadowalają się tym co już zarobili jeżeli jednak stracili to ryzykują i czekają aż sytuacja się odwróci i wyjdą na plus, co jest nieracjonalne i sprzeczne z regułą maksymalizacji zysków i minimalizacji strat.

Pułapka gracza – jeśli 6 razy z rzędu wypadła reszta to 7 będzie orzeł. Nie jest to prawda bo w każdym rzucie prawdopodobieństwo jest takie samo. Jest to mylne zastosowanie prawa dużych liczb.

Hipoteza rynków efektywnych – rynki kapitałowe są efektywne w sensie informacyjnym kiedy ceny walorów odzwierciedlają wszystkie dostępne informacje przez co inwestorzy nie mogą osiągnąć ponadprzeciętnych zysków w długim okresie.

Płaszczyzny efektywności rynku kapitałowego:

• Efektywność lokacyjna – kapitał lokowany jest w tych branżach które zapewniają najwyższą stopę zwrotu
• Efektywność informacyjna – szybki przepływ informacji do wszystkich co powoduje, że są one od razu uwzględniane w cenach
• Efektywność  transakcyjna – niskie koszty transakcyjne w wyniku konkurencji między pośrednikami, sprawne systemy umożliwiające szybkie zawieranie transakcji

Efektywność w odniesieniu do rynku kapitałowego może być także rozumiana jako dochodowość w określonym czasie.

Rynek doskonały :

• Inwestorzy są racjonalni oraz mają natychmiastowy i równoprawny z innymi inwestorami dostęp do wszystkich możliwych przydatnych mu informacji
• Informacje są dostarczane nieodpłatnie, rynek taki cechuje się nieistnieniem kosztów transakcyjnych
• Występuje pełna podzielność i płynność aktywów
• Nie istnieją żadne restrykcje prawne
• Występuje doskonała konkurencja

Poziomy efektywności :

1. Słaba – ceny cechuje błądzenie losowe  co oznacza, że zmiany cen nie są zależne od zmian cen z przeszłości. Ceny akcji zawierają wszystkie informacje zawarte w przeszłych cenach danej akcji. Na takich rynku nieskuteczna jest analiza techniczna.
2. Półsilna – ceny odzwierciedlają wszystkie opublikowane informacje więc inwestor nie ma szans na ponadprzeciętne zyski analizując i korzystając z publikowanych informacji.
3. Silna – ceny odzwierciedlają wszystkie opublikowane i nieopublikowane informacje.  Rynek jest w pełni efektywny gdy nie występują koszty transakcyjne a inwestorzy mają nieodpłatny i pełny dostęp do wszelkich informacji i wszyscy inwestorzy wyceniają akcje w ten sam sposób mając do dyspozycji te same informacje.

Paradoks w definicji efektywności – jeżeli ceny w pełni odzwierciedlają dostępne informacje to nie ma powodu żeby inwestor poszukiwał dodatkowych informacji. Z tego powodu nikt nie szuka informacji więc jak ceny mogą je odzwierciedlać jeśli to działania inwestorów przekładają informacje na ceny.

Krytyka teorii rynku efektywnego :

• Paradoks efektywności – badania pokazały, że jednak ceny nie odzwierciedlają w pełni dostępnych informacji więc warto je zdobywać i za nie płacić
• Racjonalność postępowania inwestorów
• Emocje inwestorów które ciężko przedstawić w modelu
• Pomimo tego, że informacje są dostępne to nie każdy zwraca na nie uwagę

Teoria portfelowa Markowitza

Założenia:

• Inwestorzy mają awersję do ryzyka
• Inwestorzy inwestują w tym samym czasie
• Podstawą decyzji inwestycyjnych jest oczekiwana użyteczność
• Istnieją rynki perfekcyjne

Nieskłonni do ryzyka inwestorzy będą próbowali osiągnąć jak najwyższy dochód przy jak najmniejszym ryzyku. Teoria portfelowa proponuje redukcję ryzyka poprzez dywersyfikację portfela. Oczekiwana stopa zwrotu z portfela jest średnią ważoną stóp zwrotu z poszczególnych instrumentów. Inwestorzy formują portfele wg zasady maksymalizacji dochodu przy danym ryzyku lub minimalizacji ryzyka przy danym dochodzie.

Arbitrażowa teoria wyceny – podstawowym założeniem tego modelu jest prawo jednej ceny które mówi, że dwa takie same dobra sprzedawane są za równą cenę. Gdyby cena była inna to dochodziłoby do arbitrażu cenowego czyli kupowaniu na rynku na którym cena jest niższa i sprzedawaniu na rynku z ceną wyższą co w efekcie doprowadziłoby do wyrównania cen.

W kontekście rynku kapitałowego anomalia to:

• Sytuacja umożliwiająca osiąganie dodatnich ponadprzeciętnych stóp zwrotu czyli wyższych niż wynikałyby z relacji ryzyka i dochodu w modelu CAPM
• Technika lub strategia będąca sprzeczna z założeniami teorii rynków efektywnych

Anomalie sezonowe

• Efekt stycznia – najwyższe stopy zwrotu w ciągu całego roku. Wynika to z efektu małych spółek czyli inwestycje w spółki o niskiej kapitalizacji, efekt końca roku – czyli sprzedają pod koniec żeby mieć mniejszy podatek a w styczniu odkupują, zarządzający portfelami sprzedają te które tracą a potem rekonstruują portfel w styczniu
• Efekt weekendu – w poniedziałki i piątki stopy zwrotu są najniższe
• Efekt przełomu miesiąca – ludzie otrzymują pensję którą inwestują na giełdzie

Anomalie fundamentalne :

• Efekt małych spółek – mniejsze firmy przynoszą większe zyski niż większe firmy. Jeżeli rynek cały rośnie to małe rosną bardziej niż średni wzrost rynku. Inwestowanie w małe spółki wiąże się z większym ryzykiem bo są mniej stabilne ekonomicznie a informacje o nich są trudniej dostępne więc nadzwyczajny zysk jest premią za dodatkowe ryzyko. Efekt małej spółki może być efektem działań drobnych inwestorów którzy mają większy udział w ich obrocie niż w przypadku spółek dużych. Są oni mniej doświadczeni i poinformowani dlatego powodują większą zmienność cen akcji takiej spółki
• Efekt C/Z ,C/WK – im mniejsze tym większy spodziewany zysk bo akcje są niedowartościowane. Akcje niedowartościowane przynoszą wyższe stopy zwrotu niż akcje o wysokim wskaźniku C/Z lub C/WK.

Anomalie związane z nadreaktywnością i subreaktywnością rynku

Nadreaktywność i subreaktywność rynku oznacza odchylenie kursów akcji od poziomu uznawanego za efektywny, czyli taki w którym wszelkie dostępne informacje zawarte są w cenie rynkowej.

Nadmierna pewność siebie – przecenianie prywatnych informacji dotyczących wartości fundamentalnej akcji

Błąd afirmacji – poszukiwanie informacji spójnych z przekonaniami przy jednoczesnym ignorowaniu informacji podważających słuszność wnioskowania.

Obserwatorzy – prognozują ceny tylko na podstawie pojawiających się informacji o charakterze fundamentalnym,

Momentum traders  - prognozują na podstawie kursów z przeszłości

Heurystyka konserwatyzmu – napływają nowe informacje jednak my niedostatecznie się nimi przejmujemy i nie weryfikujemy naszych szacunków prawdopodobieństwa zajścia danego zdarzenia. Przywiązujemy się zbyt do naszych wcześniejszych poglądów i oczekujemy kontynuacji naszych przewidywań.

Efekt regresji do średniej – inwestorzy mają skłonność do nadmiernych reakcji na informacje krótkookresowe. Dlatego w długim okresie ceny akcji wracają do średniej.

Hipoteza nadreaktywnego rynku kapitałowego – kilka razy ogłasza się pomyślne wiadomości, inwestorzy kupują cena rośnie, ale nie wszyscy zauważyli te informacje i dopiero później kupują cena dalej rośnie rynek zareagował przesadnie oczekując kontynuacji wzrostów  i potem jak pojawi się zła informacja to panicznie wyprzedają i cena znacznie spada. Występuje tu przecenienie informacji świeżych i niedocenienie tych znanych od dawna.

Strategia momentum – inwestorzy wykorzystują zjawisko kontynuacji krótko i średnio okresowych stóp zwrotu dzięki zakupowi akcji wygrywających i sprzedaży przegrywających. Inwestor taki wybiera akcje które w określonym przedziale czasu osiągnęły najwyższe stopy zwrotu i sprzedaje te o najniższych, a następnie utrzymuje portfel przez z góry określony czas.

Efekt momentum – jest wynikiem zbyt wolnej reakcji inwestorów na pojawiające się informacje (underreaction). Wyjaśniony może być konserwatyzmem w ocenie przyszłych zdarzeń czyli zbyt małym przywiązywaniem uwagi do nowych informacji i przecenianiem wcześniejszych ocen. Momentum wnika również ze zjawiska subreaktywności która jest spowodowana ignorowaniem informacji

Barometr stycznia – założenie, że jeżeli w styczniu będzie wzrost to cały rok będzie na plusie a jak będzie spadek to będzie bessa.